Ce papier cherche à identifier les facteurs expliquant l’appréciation du real Brésilien observé depuis 2003, qui a été temporairement interrompu uniquement durant des épisodes de turbulences financières. Les avoirs extérieurs nets et le différentiel de productivité relatifs aux principaux partenaires commerciaux du Brésil apparaissent comme des déterminants importants du taux de change effectif réel à long terme. À court terme, les évolutions des taux de change sont principalement expliquées par le mouvement des avoirs extérieurs nets. La production de pétrole explique également l'évolution du taux de change effectif réel à long terme. Ces résultats sont robustes à un large éventail de tests. Si la surévaluation du real en 2010 est évidente, l'ampleur de l'écart à l’équilibre reste difficile à mesurer. Les estimations FEER font état d'une surévaluation de 3 à 10% en 2010. Les simulations dynamiques des équations de comportement du taux de change suggèrent généralement une surévaluation de 10 à 20%. Ces estimations restent cependant soumises à de grandes incertitudes.